Puntos
de Vista
Análisis
y opinión sobre energía y política
Análisis
sobre la operación estratégica de Repsol YPF
y Gas Natural SDG en la OPA a Endesa
Por
Ricardo Andrés De Dicco
El
pasado 5 de Septiembre, el conglomerado energético-financiero
español Gas Natural SDG S.A., con el apoyo institucional
de Repsol YPF S.A., presentó una Oferta Pública
de Adquisición de Acciones (OPA) sobre el 100% del
capital social de Endesa S.A., la eléctrica más
importante de la Península Ibérica. La OPA de
€ 22.549 millones fue presentada con el condicionante
de lograr al menos un 75% de aval por parte de los accionistas
de Endesa, según expresan los comunicados de prensa
de Gas Natural SDG.
La operación fue presentada ante la Comisión
Nacional del Mercado de Valores (CNMV) de España y
remitida a las autoridades competentes, la cual consiste en
un intercambio de acciones y en un pago en metálico,
en una proporción del 65,5% y el 34,5%, respectivamente.
Considerando los precios de cierre al 2 de Septiembre de 2005,
cabe destacar que la ecuación de canje y el pago en
metálico equivalen a una valoración de Endesa
de 21,30 euros por acción, lo que representa una prima
del 14,8% respecto al precio de cierre de Endesa en la misma
fecha, y una prima del 19,4% sobre el precio medio de Endesa
en los últimos seis meses. Según informa Gas
Natural SDG en su comunicado de prensa del 5 de Septiembre,
"los accionistas de Endesa que acepten la oferta recibirán
como contraprestación 7,34 euros en efectivo y 0,569
acciones de nueva emisión de Gas Natural SDG, por cada
acción de Endesa". Respecto a la financiación
de la operación, en la parte correspondiente a la contraprestación
en efectivo, ha sido cubierta mediante contrato de préstamo
y aval bancario de € 7.806 millones, en el que han participado
Société Générale, UBS Investment
Bank y "la Caixa".
No obstante, dicha operación debe comprenderse en el
contexto de la diversificación estratégica de
activos de la sociedad Gas Natural SDG-Repsol YPF.
En ese sentido, ¿por qué resulta tan atractiva
Endesa? El Grupo Endesa es un conglomerado energético-financiero
con sede en Madrid que participa en el área de negocio
eléctrico de Europa y América Latina, más
precisamente en los segmentos generación, transporte
y distribución de energía eléctrica de
España, Portugal, Francia, Italia, Polonia, Turquía,
Marruecos, Argentina, Colombia, Chile, Brasil, Perú
y República Dominicana; y también participa,
aunque en menor medida, en el segmento transporte gasífero
de España. Los activos del Grupo Endesa están
valuados en aproximadamente € 60 mil millones y su facturación
anual ronda los € 25 mil millones. Endesa, además
de ser la principal compañía eléctrica
del mercado ibérico, es la principal empresa eléctrica
privada de América Latina y se encuentra entre los
5 principales grupos eléctricos de Europa.
Según el “Informe Anual 2004”
del Grupo Endesa, los ingresos obtenidos en 2004 fueron equivalentes
a € 18.065 millones, de los cuales el 63% provino de
España y Portugal (de Latinoamérica un 23%);
los resultados de explotación de 2004 correspondieron
a € 3.242 millones, de los cuales el 51% provino de España
y Portugal (de Latinoamérica un 36%); las inversiones
de 2004: € 3.449 millones, de los cuales el 59% se realizó
en España y Portugal (en Latinoamérica un 15%);
y el número de clientes de 2004: 22,2 millones, de
los cuales el 51% son de España y Portugal (de Latinoamérica
el 49%).
En el mercado de distribución gasífera español,
el Grupo Endesa participa con su controlada Endesa Gas (de
la cual posee el 100% de las acciones) abasteciendo a siete
Comunidades Autónomas (más de 150 aglomerados
urbanos). En el segmento de transporte gasífero, a
través de sus controladas Endesa Gas Transportista
(de la que también posee el 100% del patrimonio), Transportista
Regional Gas (controlada con el 45%) y Gas Extremadura Transportista
(controlada con el 40%), sumando las tres firmas 298 km de
red de gasoductos. El Grupo Endesa se encuentra actualmente
participando en 3 proyectos de plantas de regasificación,
algunos de ellos en áreas off-shore, y en un gasoducto
que conectará a España y Argelia.
Entre los activos consolidados en Latinoamérica, según
el “Informe Anual 2004” en el caso argentino
se destacan: la distribuidora eléctrica Edesur (con
2,1 millones de clientes), la cual controla en un 99,5% a
través de Enersis; el control sobre el 64,3% de las
generadoras termoeléctricas Central Costanera/CBA (de
2.303 MW en conjunto) y del 69,8% de Dock Sud (de 870 MW)
a través de Enersis y Endesa Chile; el control sobre
el 65,2% de las generadoras hidroeléctricas El Chocón/Arroyito
(de 1.320 MW en conjunto); y el control sobre el 22,2% de
la transportista de electricidad Yacylec que mantiene la línea
de Yaciretá de 282 km con la estación transformadora
de Resistencia (de 507 kv).
El Programa de Inversiones de Endesa para el período
2005-2009 corresponde a € 14.600 millones, de los cuales
el 71% se destinará a España y Portugal, 12%
al resto de Europa y 17% a Latinoamérica (en esta última
región, 80% se destinará a mantenimiento y 20%
restante para nueva potencia de generación).
La estructura del capital social de Endesa para Abril de 2005
estaba conformada en un 18,9% por accionistas de Europa Continental,
10,8% Reino Unido, 14,4% Institucionales de España,
28,8% Minoristas de España, 9% Caja de Madrid y 2%
La Caixa (véase Cuadro 1).
Cuadro 1. Estructura del capital social de ENDESA al 31/Dic/2004
18,9% Europa Continental
10,8% Reino Unido
14,4% Institucionales de España
28,8% Minoristas de España
9% Caja de Madrid
2% La Caixa
Fuente: elaboración propia en base a datos del “Informe
Anual 2004” de Endesa.
Considerando las operaciones de Gas Natural SDG en las áreas
de negocio gas natural (75% de las ventas) y electricidad
(7% de las ventas) en España y Latinoamérica,
y particularmente las de Repsol YPF en todos los segmentos
del mercado energético de América Latina y el
Caribe (petróleo, gas natural y electricidad, desde
la extracción/generación de la materia prima
-según el energético que corresponda- hasta
la distribución mayorista/minorista y consumo industrial)
más la exploración/extracción hidrocarburífera
en África del Norte y Medio Oriente, así como
también la relación financiero-industrial y
la conformación del capital accionario de ambas corporaciones
(véase Cuadro 2), emerge la necesidad estratégica
de la sociedad entre Repsol YPF y Gas Natural SDG de posicionarse
con la adquisición del Grupo Endesa en el tercer conglomerado
energético del mundo y en el principal de España
y de América Latina. A continuación se presenta
el comunicado de Repsol YPF correspondiente al 5 de Septiembre:
“Al mismo tiempo, ante el nuevo marco que ha de
resultar de la operación anunciada, y de forma coherente
con lo anunciado en su Plan Estratégico 2005-2009 respecto
de la transformación de su cartera de activos para
favorecer posibles oportunidades de inversión, Repsol
YPF, S.A. podría considerar la monetización
de parte de su inversión en Gas Natural SDG, S.A.,
conservando durante varios años la totalidad de los
derechos políticos y participando en la revalorización
potencial de la totalidad de las acciones que actualmente
posee, durante ese mismo periodo de tiempo, para permitir
recoger la generación de valor que se producirá
como consecuencia de la operación planteada por Gas
Natural SDG, S.A.
Es, en todo caso, intención de Repsol YPF, teniendo
en cuenta la relación industrial con Gas Natural SDG,
S.A., mantener como inversión permanente una participación
significativa en el Grupo resultante.
Asimismo, Repsol YPF manifiesta su voluntad de mantener, con
las adaptaciones que, en su caso, fueren necesarias, el vigente
acuerdo accionarial e industrial que tiene suscrito con la
Caja de Ahorros y Pensiones de Barcelona (“la Caixa”)
en relación con Gas Natural SDG, S.A. y de potenciar
las actividades del acuerdo de actuación industrial
que tiene suscrito con Gas Natural SDG, S.A. para desarrollar
el negocio de gas natural licuado a través de la sociedad
conjunta Repsol-Gas Natural LNG, S.L.”.
En el Cuadro 2 se presenta la estructura del
capital accionario de Gas Natural SDG y de Repsol YPF:
Gas
Natural SDG |
Repsol
YPF |
| 32%
La Caixa |
10,2%
La Caixa en forma directa (más 2,3% por medio de
Repinvés) |
| 31%
Repsol YPF |
6,3%
BBVA |
| 3%
Caixa de Cataluña |
5,6%
Repinvés |
| 5%
Hisusa |
4,8%
PEMEX |
| 7%
Inversores Institucionales de España |
45,9%
Accionistas Institucionales Extranjeros |
| 7%
Inversores Minoristas de España |
13,5%
Accionistas Españoles |
| 15%
Inversores Institucionales Internacionales |
13,7%
Accionistas Minoristas |
Nota: cabe señalar que el actual presidente
de Repsol YPF, Antonio Brufau, se desempeñó
como titular de Gas Natural SDG hasta fines de 2004.
Fuente: elaboración propia en base
a datos del “Informe Anual 2004” de Gas Natural
SDG y del “Informe Anual 2004” de Repsol YPF.
Cabe señalar que en Argentina, por ejemplo, Gas Natural
SDG y Repsol YPF controlan el 50,4% y 15,6%, respectivamente,
del patrimonio de la distribuidora Gas Natural BAN, aunque
Repsol YPF tiene el 50% de participación de control.
Como fuera señalado en el artículo “La
salida de Cortina y el desembarco de Brufau con «la
Caixa»” (de Ricardo De Dicco y Victoria Zunino),
publicado por el IDICSO-USAL en Noviembre de 2004, el accionista
en común de Gas Natural SDG y Repsol YPF, “la
Caixa”, tiene participaciones en innumerables empresas
privadas que operan en nuestro país: energéticas
(petróleo, gas, electricidad y agua), bancos, telecomunicaciones,
medios de comunicación, productoras de televisión
y concesionarias viales véase al respecto:
( http://www.salvador.edu.ar/csoc/idicso/energia/papeloct5.htm).
Como puede observarse en el Cuadro 2, "la Caixa"
controla el 32% del capital accionario de Gas Natural SDG
y el 12,5% del patrimonio de Repsol YPF, mientras que en el
Grupo Endesa su participación es apenas del 2% (véase
Cuadro 1).
La respuesta de Endesa y la insistencia de Gas Natural SDG
Por su parte, el Consejo de Administración del Grupo
Endesa, en su sesión del 6 de Septiembre, habiendo
analizado los términos de la OPA presentada por Gas
Natural SDG, rechazó por unanimidad dicha oferta por
las siguientes razones:
1) Operación "hostil", por haberse
realizado sin el conocimiento de Endesa;
2) Incertidumbre en el planteamiento y estructura de la oferta
para conocer con precisión el valor real ofrecido,
ya que en modo alguno no reflejan el valor real de Endesa
(€ 22.549 millones ofrecidos por Gas Natural SDG, cuando
el patrimonio de Endesa ronda los € 60 mil millones y
su facturación anual los € 25 mil millones);
3) La operación es definida por Endesa como "difícilmente
compatible con el régimen regulatorio y de competencia"
español;
4) Al Grupo Endesa le "resulta particularmente sorprendente
y preocupante" en que la presentación se
haya realizada en un contexto de revisión/modificación
del marco regulatorio del sector eléctrico en España,
cuyo objetivo tiende disminuir la concentración económica
del sector.
5) La participación de Iberdrola (principal competidor
de Endesa en España) en la OPA de Gas Natural SDG advierte,
según Endesa, "serias dudas desde el punto
de vista de la protección de los derechos e intereses
de los accionistas minoritarios, además de ser incompatible
con los precedentes nacionales y comunitarios en materia de
defensa de la competencia".
Por consiguiente, el Grupo Endesa señala que "esta
valoración preliminar se entiende sin perjuicio del
informe que habría de emitir el Consejo de Administración
de Endesa, en caso de ser aprobada la operación propuesta
por la CNMV tras la obtención de las demás autorizaciones
administrativas pertinentes, de conformidad con lo previsto
en el artículo 20.3 del Real Decreto 1197/1991, de
26 de julio, sobre Régimen de las Ofertas Públicas
de Adquisición de Valores".
Por otra parte, Endesa solicitó a mediados de Septiembre
a la Comisión Europea que se pronuncie sobre su jurisdicción,
es decir, para asumir la competencia en la concentración
que podría provocar la OPA de Gas Natural SDG, de acuerdo
a lo estipulado por el Art. 5 del Reglamento Comunitario de
Concentraciones y de acuerdo a la Comunicación de la
Comisión Relativa al Cálculo de volúmenes
de negocio que fuera publicada en el Diario Oficial de la
Comunidad 66 el 2 de Marzo de 1988.
Pues, Endesa considera que la OPA presentada por Gas Natural
SDG se trata de una concentración de dimensión
comunitaria:
"De acuerdo con los principios contables vigentes
y los criterios interpretativos publicados por la Comisión,
la información financiera del último ejercicio
contable de la Compañía permite comprobar que
el volumen de negocio de Endesa otorga a la operación
de concentración dimensión comunitaria a los
efectos del Reglamento de Concentraciones. Las empresas afectadas,
Endesa y Gas Natural, realizan conjuntamente un volumen de
negocios mundial superior a 5.000 millones de Euros y cada
una supera los 250 millones en territorio comunitario, por
lo que, a partir de estos datos, cumplen con el criterio general
establecido en esa norma para que la Comisión Europea
resulte competente. Además, la concentración
no cumpliría la excepción a la norma general,
porque Endesa no realiza más de dos tercios de su volumen
de negocio comunitario en ningún Estado miembro. La
facturación de Endesa en España no sobrepasa
el 66,6% de la facturación comunitaria".
No obstante, Gas Natural SDG presentó el 15 Septiembre
la documentación de la OPA solicitada por la Comisión
Nacional de Energía para el análisis del expediente
pertinente por parte del organismo regulador español,
de acuerdo al procedimiento de la función 14º,
la cual determina que dicho organismo estatal es competente
para autorizar o no las participaciones realizadas por sociedades
con actividades que tienen la consideración de reguladas
en cualquier entidad que realice actividades de naturaleza
mercantil, considerando que sólo podrán denegarse
las autorizaciones como consecuencia de riesgos significativos
o efectos negativos, ya sean directos o indirectos, sobre
las actividades reguladas en esa ley, pudiendo por tales razones
dictarse autorizaciones que expresen condiciones en las cuales
puedan realizarse las mencionadas operaciones.
Con respecto a la sentencia del tribunal de la Unión
Europea, en un comunicado de prensa de Gas Natural SDG se
observa que la gasífera española acepta la sentencia
dictada por el Tribunal de Primera Instancia de Bruselas,
ya que la misma falló el 21 de Septiembre a favor de
la Comisión Europea, manteniendo, por lo tanto, el
veto sobre el plan de adquisición de Gas de Portugal
por parte de Energías de Portugal, siendo, por consiguiente,
favorable a Gas Natural SDG, que fue parte del proceso compartiendo
las tesis de la Comisión Europea.
Dice el comunicado de prensa de Gas Natural SDG:
"La sentencia confirma que el mercado relevante es
Portugal y no la Península Ibérica, dado que
el MIBEL no está establecido ni se espera que lo esté
en un plazo breve. La sentencia argumenta que los mercados
energéticos portugueses están muy concentrados:
en el de la electricidad EdP es casi el único operador
(cuotas de entre el 70% y el 100% aproximadamente) y en el
del gas, GdP es el monopolista porque el mercado aún
no se ha abierto. (Portugal disfruta de una moratoria de aplicación
de la directiva hasta 2007). Según la sentencia, las
desinversiones que ofrecían EdP y ENI para defender
la operación, han sido consideradas escasas y ambiguas.
El precedente que sienta esta sentencia es favorable a la
operación de integración de Gas Natural y Endesa,
porque no se trata de unir a los dos únicos competidores
de un país. Gas Natural y Endesa son dos operadores
complementarios en un contexto de mercados abiertos con pluralidad
de competidores. En cambio, en Portugal, Gas de Portugal y
EdP son los únicos competidores en un mercado todavía
cerrado a la competencia del resto de Europa, y en el caso
concreto del mercado eléctrico, la liberalización
tan sólo acaba de empezar".
Según la gasífera española, de aplicarse
tal doctrina en la operación de integración
de Gas Natural SDG y Endesa, se estima que el resultado podría
ser favorable a esa operación, puesto que:
"1) En el mercado eléctrico español
hay en la actualidad cuatro competidores y sólo desaparecería
el quinto (Gas Natural), de consumarse la operación.
El plan previsto promueve una situación más
competitiva al equilibrar el mix de generación, y al
prever un mayor volumen de desinversiones, del que aporta
Gas Natural a la operación.
2) En el mercado del gas desaparecería uno de los competidores
menos relevantes de los cuatro o cinco que ya hay, y además
se hace posible la creación de un nuevo competidor
relevante".
Cabe señalar que de los cuatro operadores establecidos
en España sólo uno de ellos es portugués;
y en el caso del mercado gasífero, España es
el país más liberal de la Europa Continental,
con un operador principal y numerosos nuevos entrantes, de
varios países. Es más, según Gas Natural
SDG, en la operación que plantea las desinversiones
ofrecidas son claramente "facilitadoras de la competencia.
Son muy transparentes y fácilmente evaluables por las
Autoridades" (...) "cabe añadir que para
estas desinversiones se propone a Iberdrola como comprador,
que es el operador con la capacidad técnica y económica
que, a juicio de Gas Natural, puede dar a estos activos un
uso más competitivo".
El día 26 de Septiembre, Gas Natural SDG reunió
a más de 25 empresas (españolas y extranjeras)
interesadas en participar del financiamiento de la OPA lanzada
casi un mes atrás, equivalente a € 7.806 millones,
el cual permitiría cubrir el importe correspondiente
a la contraprestación en efectivo de dicha oferta sobre
el 100% del patrimonio del Grupo Endesa (financiación
con plazo de un año, que podría extenderse por
un año más).
La supuesta operación estratégica de BP sobre
los activos de Repsol YPF... Gas Natural SDG y Endesa
Según trascendió durante el mes de Septiembre
en los medios de prensa gráfica españoles, el
conglomerado energético anglo-estadounidense BP-Amoco
estaría elaborando una OPA a Repsol YPF. Expertos del
mercado energético español atribuyen el rumor
a la OPA de Gas Natural SDG sobre Endesa, la cual desató
un gran movimiento accionarial y especulativo en el país
ibérico, afectando en forma positiva la cotización
en bolsa de Repsol YPF. Por consiguiente, las acciones de
Repsol YPF se incrementaron un 3,37% en la última semana
de Septiembre, alcanzando un nuevo máximo histórico
de € 27,30. Sin embargo, el rumor sobre el posible lanzamiento
de BP-Amoco de una OPA sobre Repsol YPF a € 30 por título
de acción fue tajantemente rechazado por ambas compañías
petroleras.
Asimismo, no resultaría descabellado sospechar que
tal rumor sea cierto, considerando que la adquisición
de los activos estratégicos de Repsol YPF (en un contexto
de posible adquisición de Endesa por parte de Gas Natural
SDG -y, por ende, de Repsol YPF-) permitiría a BP-Amoco
controlar buena parte de los recursos energéticos (particularmente
gasíferos: Argentina, Bolivia, Perú, Venezuela
y Trinidad & Tobago), de los servicios públicos
de la energía de América Latina y el Caribe
y la prestación gasífera y eléctrica
en varios países europeos (en particular España
y Portugal). Por otra parte, debe también considerarse
que en este momento el Reino Unido posee el control de casi
el 11% del paquete accionario de Endesa, con intereses encubiertos
por parte de la BP-Amoco, e importantes asociaciones estratégicas
con Repsol YPF en exploración y extracción hidrocarburífera
en América Latina y el Caribe, lo que sugiere que no
resultaría para nada descabellado que en el transcurso
del año próximo Repsol YPF sea completamente
controlada por accionistas del Reino Unido y de EE.UU.
Ricardo Andrés De
Dicco es investigador del Área
de Recursos Energéticos y Planificación para
el Desarrollo del Instituto de Investigación en Ciencias
Sociales (IDICSO) de la Universidad del Salvador, del Centro
de Estudios de Pensamiento Económico Nacional (CEPEN)
de la Universidad de Buenos Aires (UBA), del Instituto de
Energía e Infraestructura de la Fundación Arturo
Íllia (FAI) y del Movimiento por la Recuperación
de la Energía Nacional Orientadora (MORENO). (idicsoenergia@yahoo.com.ar
) Los puntos de vista expresados no necesariamente son los
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